股权众筹可能存在的法律风险

　　虽然股权众筹成为很多企业热衷的融资方式，也的确对中小企业的融资发展提供了很多帮助，然而，在企业实际参与众筹过程当中，我们还需要注意股权众筹可能存在的法律风险。

　　股权众筹作为新生事物，涉及的法律风险主要是运营的合法性和投资者利益保护问题。

　　运营的合法性问题

　　去年3月，美微传媒在淘宝网公开售卖原始股权被证监会叫停。美微传媒最终承认不具备公开募股主体条件，退还通过淘宝等公开渠道募集的款项。因此可以得知股权众筹容易触犯的是擅自发行股票的法律风险。

　　《中华人民共和国证券法》第十条规定：“公开发行证券，必须符合法律、行政法规规定的条件，并依法报经国务院证券监督管理机构或者国务院授权的部门核准；未经依法核准，任何单位和个人不得公开发行证券。有下列情形之一的， 为公开发行：（一）向不特定对象发行证券的； （二）向特定对象发行证券累计超过二百人的； （三）法律、行政法规规定的其他发行行为。非公开发行证券，不得采用广告、公开劝诱和变相公开方式。”我国《刑法》和《最高人民法院关于审理非法集资刑事案件具体应用法律若干问题的解释》规定的“擅自发行股票、公司、企业债券罪”的构成要件包括：(1)未经国家有关主管部门批准；(2)向社会不特定对象发行、以转让股权等方式变相发行股票或者公司、企业债券，或者向特定对象发行、变相发行股票或者公司、企业债券累计超过200人，即“公开发行”，(3)数额巨大、后果严重或者有其他严重情节的。因此，股权众筹需要注意两个红线不能碰，一是向不特定的公众发行股份；二是向超过200位特定的人发行股份。关于向不特定公众发行，证券法规定不能采用广告、公开劝诱和变相公开的方式，应该说这个规定发布的时候网络等新媒体还没有那么发达，而现在微博、微信等已经充分发达，那么现在通过互联网等平台发布众筹计划属不属于采用广告或变相公开的方式发布就成为一个问题了，众筹这种方式它的本质就是众，就是说它面向的范围会比较广，它又是一个新生事物，以互联网等作为聚集人气的手段，如果法律对这些都进行强制性的规制，无疑会扼杀这个新兴的具备活力的创业模式。另外就是200人的人数限制。此前，央行副行长刘士余就强调，国内众筹平台的发展一定要注意200人的人数限制，但是实践中股权众筹的投资人往往组成有限合伙的形式，这里的200人是仅仅看表面还是实际中的人数，不容易把握。

　　在这种情况下，诸如天使汇等天使众筹网站都严格遵守上述标准，避免踩政策红线。为了规避风险，天使汇目前操作不实行“标准化”，而是就每一个项目进行具体商谈，并且完全线下完成，同时主要还是面向专业投资人。目前平台实施实名制与会员制，经审核的投资者都是专业投资者，项目不对公众募集，不得承诺固定回报，同时限制投资人人数以确保合规，并采取实名制、设定背书人等社会化网络方法完善平台的信用体系。

　　出资人的利益保护

　　在股权众筹模式中，出资人的利益分别涉及以下几个方面：

　　1、信任度

　　由于当下国内法律、法规及政策限制，股权众筹运营过程中，出资人或采用有限合伙企业模式或采用股份代持模式，进行相应的风险规避。但问题是在众筹平台上，出资人基本互相都不认识，有限合伙模式中起主导作用的是领投人，股份代持模式中代持人至关重要，数量众多的出资人如何建立对领投人或代持人的信任度很是关键。

　　鉴于目前参与众筹的许多国内投资者并不具备专业的投资能力，也无法对项目的风险进行准确的评估，同时为解决信任度问题，股权众筹平台从国外借鉴的一个最通用模式即合投机制， 由天使投资人对某个项目进行领投，再由普通投资者进行跟投，领投人代表跟投人对项目进行投后管理，出席董事会，获得一定的利益分成。这里的领投人，往往都是业内较为著名的天使投资人。但该措施或许只能管得了一时，长期却很难发挥作用，这是因为众筹平台上项目过多，难以找到很多知名天使投资人，不知名的天使投资人又很难获得出资人信任，另外天使投资人往往会成为有限合伙企业的GP，一旦其参与众筹项目过多，精力难以兼顾。解决问题的核心还是出资人尽快成长起来。

　　另众筹模式中采用股份代持的，代持人通常是创业企业或项目的法定代表人，其自身与创业企业的利益息息相关，出资人应当注意所签代持协议内容的完整性。

　　2、知情和监督权

　　出资人作为投资股东，在投资后有权利获得公司正确使用所筹资金的信息，也有权利获得公司运营状况的相关财务信息，这是股东权利的基本内涵。虽然行业内规定众筹平台有对资金运用有监管的义务，但因参与主体的分散性、空间的广泛性以及众筹平台自身条件的限制，在现实条件下难以完成对整个资金链运作的监管，即使明知筹资人未按承诺用途运用资金，也无法对其进行有效制止和风险防范。该环节有点类似私募股权投资的投后管理阶段，出资人作为股东，了解所投公司的运营状况是其基本权利。行业内虽对众筹平台有类似规定，但实践中缺乏可操作性， 只能寄期望于不久出台的法规中对众筹平台强制性要求，以及不履行义务的重度处罚。同时，对于公司或众筹平台发布或传递给出资人的相关信息，如果能明确要求有专业律师的认证更好。

　　3、股权的转让或退出

　　众筹股东的退出机制主要通过回购和转让这两种方式，如采用回购方式的，原则上公司自身不能进行回购，最好由公司的创始人或实际控制人进行回购；采用股权转让方式，原则上应当遵循公司法的相关规定。

　　上述提到的公司创始人回购或者直接股权转让，如果出资人直接持有公司股权，则相对简单，但实践中大多采用有限合伙企业或股份代持模式，出资人如要转让或退出，就涉及到有限合伙份额的转让和代持份额的转让。关于这一点， 最好能在投资前的有限合伙协议书或股份代持协议中作以明确约定。

　　在解决了由谁来接盘后，具体的受让价格进行又是一个难题，由于公司尚未上市没有一个合理的定价，也很难有同行业的参考标准，所以建议在出资入股时就在协议里约定清楚，比如有的众筹项目在入股协议里约定，发生这种情况时由所有股东给出一个评估价，取其中的平均值作为转让价，也有的约定以原始的出资价作为转让价。

　　 文/京都律师事务所 周振国 官琴